滬鋅方面，自去年年底沖高后，因供應(yīng)端寬松進(jìn)入下行通道。今年以來，美國宏觀衰退預(yù)期與旺季需求不及預(yù)期，進(jìn)一步加速其下行。倫鋅方面，4月美國超預(yù)期關(guān)稅推升滯脹風(fēng)險致其觸及近一年低點，此后美國宏觀數(shù)據(jù)回暖帶動有色板塊普漲，但鋅價受基本面拖累呈震蕩走勢。
美元走軟利好鋅價
自特朗普上任以來，今年宏觀層面的主要博弈點已轉(zhuǎn)向美國關(guān)稅政策調(diào)整。展望后市，無論是從特朗普政府“海湖莊園協(xié)議”的傾向，還是從其主要政策措施來看，本屆美國政府或有意通過加速美元去中心化、推動國際貨幣體系多元化，以實現(xiàn)制造業(yè)回流及貿(mào)易赤字的扭轉(zhuǎn)。再疊加美國處于降息周期，預(yù)計中長期內(nèi)美元將維持下行趨勢，這將對鋅價走勢形成利好。
從原料端來看，海外礦山方面，前期Cannington、Mount Isa和McArthur River礦山因天氣影響減產(chǎn)，Rosebery、Fresnillo、Zinc India及Saucito礦山因檢修維護(hù)減產(chǎn)，預(yù)計上述礦山中長期產(chǎn)量將有所恢復(fù)。Tara、Ozernoye、Kipushi礦山仍處于爬產(chǎn)階段，Endeavor礦山即將投產(chǎn)，后續(xù)或釋放部分增量。Red Dog礦山年產(chǎn)量大幅下調(diào)的影響，將在近期集中發(fā)運中體現(xiàn)?？傮w而言，由于新投產(chǎn)及爬產(chǎn)礦山釋放增量，中長期海外礦石供應(yīng)仍將持續(xù)增長，但同比增幅相對有限。
國內(nèi)方面，由于存量礦山普遍存在品位下降問題，今年國內(nèi)鋅精礦產(chǎn)量同比小幅下滑。后續(xù)主要增量仍來自火燒云礦山，但該礦山受選礦廠距離較遠(yuǎn)及礦渣處理難題制約，預(yù)計實際提產(chǎn)空間有限。進(jìn)口方面，今年海外礦山增產(chǎn)疊加海外冶煉廠減產(chǎn)導(dǎo)致礦石需求下滑，國內(nèi)鋅精礦進(jìn)口量同比大幅增加。鑒于2025年亞洲長單加工費同比大幅下調(diào)51.52%，海外冶煉端較難出現(xiàn)大規(guī)模復(fù)產(chǎn)，且隨著海外礦石供應(yīng)增加，預(yù)計國內(nèi)鋅精礦進(jìn)口量將持續(xù)增長。
從冶煉環(huán)節(jié)來看，隨著加工費調(diào)整，冶煉廠利潤逐步恢復(fù)，今年國內(nèi)精煉鋅產(chǎn)量同比增加，冶煉廠壓鑄鋅合金產(chǎn)量同比亦明顯增長。但受海外冶煉廠減產(chǎn)導(dǎo)致LME庫存去化影響，國內(nèi)鋅錠進(jìn)口受到拖累。我們認(rèn)為，中長期內(nèi)隨著原料供應(yīng)增加，國內(nèi)精煉鋅產(chǎn)量將維持增長，但增長空間有限。此外，在海外冶煉端減產(chǎn)背景下，后續(xù)進(jìn)口規(guī)模將持續(xù)同比下降。
需求支撐偏弱
基建方面，今年水泥磨機開工率、瀝青裝置開工率及鋁線纜開工率同比明顯回落，顯示基建項目進(jìn)展不佳。資金方面，今年固定資產(chǎn)投資完成額較去年增速下滑。行業(yè)方面，電力、熱力、燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)維持較高增速，但較去年同期放緩。預(yù)計中長期基建對需求的拉動作用有限。
地產(chǎn)方面，今年地產(chǎn)新開工及竣工面積累計同比均出現(xiàn)回落?？紤]到商品房銷售面積二季度同比降幅擴大，預(yù)計地產(chǎn)端后續(xù)難有改善。
汽車方面，在以舊換新政策加碼及車廠促銷的拉動下，國內(nèi)汽車銷量較去年同期明顯增長。同時，歐盟及東南亞需求增長也對國內(nèi)汽車出口形成拉動。隨著后續(xù)汽車銷量進(jìn)入季節(jié)性增長階段，疊加車企年終沖量，中長期汽車銷量將維持增長態(tài)勢。
從鍍鋅及壓鑄環(huán)節(jié)來看，在終端需求拖累與出口拉動綜合作用下，鍍鋅及壓鑄鋅合金開工率同比基本持平。盡管電力及汽車行業(yè)保持高增長，但其耗鋅占比有限，疊加搶出口對需求的透支效應(yīng)逐漸顯現(xiàn)，需求端整體支撐偏弱。
綜合來看，一方面，當(dāng)前美元已進(jìn)入下行周期，宏觀數(shù)據(jù)維持韌性將對鋅價形成利好；另一方面，供應(yīng)持續(xù)增加，需求支撐偏弱，供需結(jié)構(gòu)進(jìn)一步寬松將帶來壓制。因此，預(yù)計后市鋅價運行區(qū)間或有所下移，但在供應(yīng)端增長有限及宏觀利好托底下，鋅價下行空間較前期將有所收窄。